由中国物流与采购联合会调查、发布的2021年9月份中国大宗商品指数（CBMI）为100.3%，较上月小幅回升0.8个百分点，显示国内大宗商品市场显露回暖迹象，但回暖力度不及往年同期。各分项指数中，供应和库存指数继续下跌，销售指数触底发弹。从本月指数的变化情况来看，在多地“能耗双控”政策影响下，在局部限电“一刀切”的压制下，国内商品大范围限产，供给端受到明显挤压。与此同时，进入9月份以后，需求端迎来积极的变化, 国内疫情得到有效控制，旺季特征也有所显现，带动市场需求有所改善。随着市场供需关系的改善，供需衔接较为顺畅，商品库存水平小幅下降，大宗商品市场运行整体向好。展望10月份，供需基本面有望继续向好，进而推动市场持续回暖，不过目前国内制造业增速有所回调，加之限产的力度是否会减弱、缺电现象是否能得到缓解等因素的存在，也将给国内大宗商品市场带来诸多的不确定性。

一、商品供应持续下降

2021年9月份，大宗商品供应指数为99.4%，较上月回落0.1个百分点，指数三连降至近九个月以来的最低点，显示供给端在政策干预下，呈现持续下降的态势，特别是“拉闸限电”对“双高”行业的供应影响明显。2021年8月下旬以来，已经有20个省、自治区和直辖市出台了力度不等的停电、限电措施。目前辽宁、黑龙江、吉林三省已经开始对居民用电进行限制，其余省份影响的是工业用电，主要集中在“双高”产业或项目，例如钢铁、电解铝、工业硅、煤化工、纺织印刷和化纤等。从各主要商品情况来看，本月钢铁、有色金属和汽车供应量继续下降，化工供应量重回下降区间，成品油供应量增速减缓，原煤供应量增速加快，铁矿石供应量止跌回升。

1、限产影响较大，钢铁供应持续下降

2021年9月份，钢铁供应指数跌至今年以来的最低水平，当月较上月减少2.6%，连续三个月呈现下降的趋势，显示受钢铁限产和能耗双控等政策影响，钢厂生产继续偏紧。从市场情况来看，往年9月份是钢市的传统旺季，供需两端通常有一定程度释放，但今年由于多地执行限产，加上本月能耗双控政策的落实，本月钢厂生产继续收紧。据中钢协最新数据显示，9月中旬重点钢企粗钢日均产量199.14万吨，环比下降2.62%。据西本资讯数据，截至2021年8月份，国内月度粗钢产量已连续三个月大幅下滑。在全国范围的政策压制下，多数省市粗钢产量同比和环比双降。考虑到钢厂限产将会常态化，我们预计10月份供应端仍将维持低位。

2、先进产能释放，煤炭供应增加，但缺口仍然较大

2021年9月份，煤炭供应量较上月增加3.3%，连续两个月增长，本月增速较上月加快1.8个百分点，显示随着保供稳价政策效果渐显，煤炭供应开始恢复。8月份以来，政策和监管持续发力，煤炭行业保供稳价工作紧张有序开展。一方面，加快释放煤炭先进产能。通过在建煤矿投产、在产煤矿产能核增、煤矿智能化改造扩产等多种方式，主产地合计新增优质先进产能1.4亿吨/年。8月份，又有16座鄂尔多斯露天煤矿取得接续用地批复，涉及产能2500万吨/年左右，此外，还有产能近5000万吨/年露天煤矿已于8月中旬陆续取得接续用地批复。此外，国家努力推进约六亿吨的煤炭储备能力建设，能够发挥蓄水池作用，稳定煤炭价格。据国家统计局数据显示，8月份国内原煤产量为33524.0万吨，较7月份增长6.7%。进入9月份，产地煤炭保供工作持续推进，产量较上月有所提升。根据CCTD中国煤炭市场网重点监测的数据显示，9月份以来，鄂尔多斯地区日均煤炭产量月环比增长0.9%。近期国家发改委、能源局联合开展能源保供稳价工作督导，晋、蒙、贵、黑等地则着力推进煤炭增产保供工作，预计10月份产地煤炭供应水平将逐步提高。另外，国庆节后，主产地煤矿安监力度或将有所减弱，有利于煤炭优质产能进一步释放。不过，值得注意的是，今年大秦线秋季检修安排在十月份上中旬。从历年大秦线发运情况来看，集中修期间，日均发运量保持在97-105万吨之间，较正常情况下减少16-22%。当前正值10月份储煤季节，为保证冬季用煤需求，部分用户将加快煤炭补库，铁路检修或将在一定程度上加剧煤炭市场紧张局面。

3、双控、煤紧等因素持续萦绕，化工市场供应相对紧张

2021年9月份，化工供应量指数较上月下跌2.0个百分点，跌至2020年3月份以来的最低，当月供应量较上月减少1.8%。从指数的变化情况来看，三季度以来，受双控、限电、煤炭紧张及成本高企导致的化工行业上下游停车、降负装置逐步增加，尤其上游供应收缩明显。三季度化工供应指数均值为99.1%，二季度为102.7%，去年三季度则为103.2%，供应量下降幅度较大。从市场情况来看，9月份我国化工行业大部分厂家月均开工在七成左右，较8月份下降约5个百分点。总体来看，当前双控、煤紧对化工市场供应偏强驱动持续中，进入10月份虽上游部分项目存在重启预期，然而库存基数偏低、国庆长假过后中下游周期补货尚存。叠加供暖季来临，限气限产导致供应再度收缩利多发酵，以及煤、气成本支撑坚挺，预计后期化工商品供需紧平衡局面将延续。

二、市场需求开始回升

2021年9月份，大宗商品销售指数触底反弹，当月较上月回升2.4个百分点，升至近五个月以来的最高，显示随着高温天气缓解，各地工程施工进度加快，市场需求有所恢复，企业订单开始增加，商品产销衔接较为顺畅。进入10月份，预计市场需求将会持续回升，从往年来看，国庆节后才是下半年传统旺季需求最好的时段。地方债发行余额充足，基建等重大项目有望加速运行，船舶和集装箱行业将延续快速增长态势。不过，当前经济扩张动能放缓，国内资金面持续收紧趋势明显，1-8月份，房屋新开工面积下降3.2%；房地产开发企业土地购置面积同比下降10.2%;土地成交价款下降6.2%。结合来看当前房地产市场面临一定困境，对大宗商品市场的需求支撑也将难有明显的改善效果。

1、淡季和疫情因素影响减退，钢市需求有所改善

2021年9月份，钢市销售量较上月增加2.7%，时隔四个月后再现增长格局，显示随着国内疫情得到有效控制和高温天气缓解，各地工程施工进度加快，钢市终端需求有所改善。不过，期间受房地产负面消息波及，叠加台风、疫情复发等因素影响，局部地区需求释放并不强劲，旺季成色略显不足。9月份钢铁行业PMI新订单指数为39.0%，较上月上升7.4个百分点，虽仍处于收缩区间，但指数明显上升表明需求有回升迹象。。据上海卓钢链调查，从监测的沪市终端线螺采购数据来看，9月份终端日均采购量环比上升12.58%，成交逐步回暖。进入10月份以后，部分基建工程存在赶工期需求，但房地产行业难以扭转颓势，预计不同市场需求会有分化，整体销售量将继续回升。

2、国内粗钢限产，铁矿石需求下降

2021年9月份，铁矿石销售量较上月减少2.3%，连续五个月呈现下降格局，显示随着国内粗钢限产落地实施，铁矿石需求持续减少。9月中下旬以来，陆续有一些省市，开始加大力度控制能耗，由此导致钢铁产量进一步下降。钢联统计数据显示，9月第3、4周5大产品样本企业周产量环比分别下降36.96万吨和60.91万吨，降至23日当周的917万吨，这个数据比春节前后的量还要低不少，其中螺纹周产量同比更是下降了105.46万吨，线材和热轧周产量同比分别下降34.41万吨和26.82万吨。与此同时，生产下降带动钢厂原材料采购活动相应放缓，9月份钢铁行业PMI采购量指数为39.7%，连续2个月位于40%以下。目前多个省份已经发布压减粗钢产量的文件，钢铁企业积极落实。粗钢限产实施对产量的影响已经显现，2020年全国粗钢产量10.65亿吨，如果将今年粗钢产量同比不增长作为目标，今年后几个月粗钢产量需控制在月均约8300万吨，近日多家钢厂相继公布停产检修计划，预计10月份铁矿石需求将继续减少。

3、限电PK旺季，多空交织，有色金属消费增速减缓

2021年9月份，有色金属消费量较上月增加1.6%，连续三个月呈现上升势头，但本月增速较上月减缓1.8个百分点。从市场情况来看，消费旺季来临，部分终端消费依然存在亮点，但部分加工行业受到能耗双控下限产或者减产的波及，导致有色金属消费增速放缓。从消费端来看，国家电网9月订单增加，支撑有色金属需求。重点空调企业9月家用空调排产环比小幅下降，但是中央空调用管和工程用管增量明显。空调企业对旺季预期较足，逢低增加原料库存。另外，电子行业也带动终端需求，特别是新能源汽车行业对有色金属需求增加明显。不过对于“双高”行业而言，部分省份为完成能耗双控而进行政策性限电导致商品产出急剧下滑，据不完全统计，2021年8月下旬以来，已经有20个省、自治区和直辖市出台了力度不等的停电、限电措施。目前辽宁、黑龙江、吉林三省已经开始对居民用电进行限制，其余省份影响的是工业用电，主要集中在“双高”产业或项目，例如钢铁、电解铝、工业硅、煤化工、纺织印刷和化纤等。对于有色金属产业而言，冶炼环节除电解铝外，其余品种受影响很小，但下游加工行业受到波及。以铜加工行业为例，部分铜加工行业受到能耗双控下限产或者减产的波及。浙江、江苏、安徽、广东四地作为国内主要铜杆线生产集中地，其合计铜杆年产能612万吨。据调研，江苏、广东两地限产影响最为明显。其中广东地区部分企业已经接到通知，例如中山地区“开4停4”，东莞地区自23日起停产四天，佛山地区企业陆续进入停产限产状态；从限产的环节来看，高耗能企业拉丝厂限电尤为明显，甚至出现“开1停6”的窘境。江苏地区，多数企业尚未接到明确的限产通知，但部分企业已经开始主动停产、减产，主动进行节能降耗。综合分析，10月份有色金属消费仍有支撑，但增速或将继续减缓。

三、商品库存有所下降

2021年9月份，大宗商品库存指数较上月回落1.8%，跌至近四个月以来的最低，商品库存量时隔三个月后再现下降格局，表明随着供给端持续下降，消费端旺季回暖，市场供需衔接顺畅，供求关系有所改善，商品库存开始减少，市场库存压力有所缓解。各主要商品中，钢铁、原煤、有色金属和汽车库存量均较上月有所减少，铁矿石、成品油和化工库存量虽有增加，但增速较上月均有减缓。

1、供需衔接顺畅，钢市库存下降

2021年9月份，钢铁库存指数两连降至近五个月以来的最低，当月较上月减少1.8%，时隔三个月后再现下降格局。从市场情况来看，9月份供需两端皆有转变，其中供给端在政策干预下，呈现持续下降，而需求端呈现季节性回升，二者相互助力，国内钢铁库存迅速消化。据西本资讯监测库存数据显示，截至9月23日，国内主要钢材品种库存总量为1382.54万吨，较8月末下降114.34万吨，降幅7.6%，较去年同期减少86.92万吨，降幅5.9%。其中螺纹、线材、热轧、冷轧、中板库存分别为710.04万吨、161.01万吨、276.41万吨、118.63万吨和116.45万吨。本月国内主要钢材品种，除冷轧库存变化不大外，其他品种皆有不同程度的下降，其中螺纹钢库存降幅最大。进入10月后，钢企限产、减产现象还会延续，供给端难以明显恢复，而需求端则有望平稳释放，因此库存暂难重现增仓。

2、需强供弱，煤炭库存仍在下降

2021年9月份，煤炭库存量再现下降格局，当月较上月减少2.5%，自今年3月份以来已有6个月呈现下降态势，显示国内煤炭缺口较大。当前煤炭市场供应缺口较大，主要是：一方面，今年电力需求增长过快，导致煤炭需求大增、超过预期；另一方面，近几年煤炭行业加快淘汰落后产能，以及表外产能缩减，导致煤炭供给缺乏弹性。据国家统计局公布的数据显示，今年1-8月，全国原煤产量26亿吨，同比增长4.4%。尽管原煤产量持续增长，但增速却远低于用电量增速。1-8月，全国全社会用电量同比增长13.8%。其中，工业用电量的抬高是主要推动力。1-8月，全国工业用电量3.59万亿千瓦时，同比增长13.1%，增速比上年同期提高13.5个百分点，占全社会用电量的比重为65.5%。从煤市库存情况来看，近期，市场需求增量加快，各个环节的煤炭库存都处于历史低位。其中，全国煤炭企业存煤同比下降26%，全国主要港口存煤同比下降21%，全国重点电厂存煤同比下降26.7%。以往电厂煤炭库存可用天数在20天左右，而当前一些电厂存煤甚至不足5天，可能面临因缺煤而停机。另外，截止9月30日，秦皇岛煤炭库存量为405万吨，当月累计减少10万吨，减幅为2.41%。

3、旺季需求增加、缺芯问题未解，车市库存下降

2021年9月份，汽车库存指数跌至2019年1月份以来的最低水平，当月库存量较上月减少2.3%，时隔六个月后再现下降趋势。从市场情况来看，9月份进入车市旺季，市场需求增加，但芯片短缺、原材料价格上涨、马来西亚疫情等影响仍在延续，减产压力继续加大，新车供应不足。不过，目前热销车型紧缺、车价上涨、交付周期延长，均导致消费者持币观望，影响终端市场销量，导致车市库存量降幅有限。据中国汽车流通协会发布的最新一期“中国汽车经销商库存预警指数调查”VIA（Vehicle Inventory Alert Index）显示，2021年9月汽车经销商库存预警指数为50.9%，同比下降3.1个百分点，环比下降0.8个百分点，库存预警指数逼近荣枯线，位于不景气区间。进入10月份，车市旺季，缺芯问题尚未缓解，部分地区拉闸限电、疫情反复均会对市场造成冲击。目前经销商面临库存紧缺、资金周转困难等问题，销售规模开始缩减，再加上旺季也没有推出大规模的营销活动，导致客流量不足。而且新车交付周期在1-3个月之间，过长的交付周期导致部分订单流失，经销商主要采取保价措施，稳定销量及盈利。预计今年不复往年火爆，金九失色，银十未卜。受疫情影响，黄金周出游人员减少，门店客流增加。如果车源供应紧张有所缓解，预计10月环比9月销量，将有所上升。目前，汽车芯片缺口峰值已经过去，未来芯片供应将会缓慢提升，但传导至汽车终端销售还需要3-5个月。综合来看，十月份车市库存量或将再入上升通道。

从以上情况来看，9月份，在多地“能耗双控”政策影响下，在局部限电“一刀切”的压制下，国内大宗商品供给端受到明显挤压。与此同时，进入传统施工旺季后，各地工程进度提速，需求端环比有所增长。供需两端此消彼长，国内大宗商品库存呈现下降态势，供需关系有所改善，大宗商品市场运行整体向好。进入10月份以后，市场仍处于年度施工旺季，抢工期现象客观存在，终端需求还将保持一定韧性。同时从目前供应端压减产量的情况看，效果明显，由此预计，今年四季度国内大宗商品市场基本面可能会比预想的要好得多。不过，目前国内制造业增速有所回调，加之全球宏观经济仍具有较强的扰动性，此外，限产的力度是否会减弱，局部“一刀切”政策是否会被纠偏，缺电现象是否能得到缓解，也将给国内大宗商品市场带来诸多的不确定性。

1、制造业增速有所回调，国内经济下行压力加大

中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布的2021年9月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.6%，较上月下降0.5个百分点，在连续18个月运行在扩张区间后，落入50%以下。9月份PMI指数继续下降，且已低于荣枯线，表明经济下行压力加大。订单类指数继续下降，反映需求不足为最突出困难的企业达调查企业的三分之一以上，表明需求特别是内需不足的问题进一步发展；与此矛盾的是价格类指数继续提高，表明非市场因素导致的结构性供求缺口仍未消除。受需求不足和成本上升的双重挤压，企业的预期不好，生产经营活动预期指数明显下降；受此影响，生产指数、采购量指数等生产经营活动指标继续下降，反映制造业下行压力有所加大。不过，9月份PMI显示新动能保持较快增长，有利于推进经济高质量发展。9月份，新动能继续保持较好增长势头，增速明显快于制造业整体。装备制造业PMI为51.8%，较上月上升0.5个百分点，生产指数和新订单指数均保持在52%以上；高技术制造业PMI为54%，较上月上升0.3个百分点，生产指数和新订单指数分别上升至56%和54%以上。结合来看，新动能市场供需增速平稳较快，活力不断增强，有利于推进经济高质量发展，优化能耗结构。

2、国际宏观扰动依然较强，限制大宗商品市场上行

当前市场最为关注的是美联储缩减购债对大宗商品市场的冲击。2020年3月下旬以来美国等持续释放流动性，驱动铜等金融属性偏强的大宗商品价格持续上涨。美联储缩减购债规模相当于弱化了流动性驱动大宗商品市场的逻辑，从而将打压有色金属等风险资产的价格。受服务业就业修复放缓的拖累，美国8月非农就业数据大幅低于预期。但是，美国8月消费者对未来通货膨胀的担忧持续加剧，创2013年有记录以来的最高水平，这巩固了美联储将开始缩减经济刺激规模的前景。美联储多位官员已经支持今年缩减购债，其中部分官员支持9月FOMC会上宣布缩减购债。从历史上看，在美联储讨论缩减购债的时间周期内，大宗商品价格处于区间振荡，但是美联储开始实施缩减购债后，风险资产价格大幅回落。基于美联储缩减购债只会延期但不会缺席的判断，投资者更倾向于寻找高点试空。同时，欧央行虽然维持三大关键利率不变，但宣布将放缓PEPP购债速度，市场预期欧央行有可能提前结束资产购买行动，这也加重了投资者的悲观情绪。

3、四季度国内市场需求仍有释放空间

从需求来讲，近期消费不及预期确实是拖累市场表现的重要影响因素，这也是大家已经看到的事实。其实，4.30政治局会议内容，已经暗示要通过调控需求来抑制大宗商品价格的上涨。最为有效的手段就是持续调控房地产。一是因为地产关联产业范围最广；二是地产融资挤占了制造业和民间融资；三是房地产牵制了居民可选消费提升；四是历史上全球范围看，房地产信用过度创造容易导致金融危机；五是2020年末我国宏观杠杆率达到279.4%，在全球范围来看，处于高位水平，一旦经济出现下滑，风险较大。因此，地产调控不但势在必行，而且还需要排除万难。

但国家会放任房地产出现危机吗，毫无疑问，是不会的。7.30政治局会议明确指出，下半年仍要坚持稳中求进的工作总基调。因此，像恒大地产这样的巨无霸，虽然出现了运营中的巨大困难，但大概率会在政府的指导下有序化解。所以，我们听到或见到，一方面政府在积极解决恒大的问题，另一方面在积极引导其它领域发力以缓解地产调控带来的经济下行的压力。7.30政治局会议就提到“今年底明年初要形成实物工作量”；刘鹤副总理在9.15提到“适度超前进行基础设施建设”，都给出了明确信号。

基建之所以还没有大的起色，主要还是受到一些影响，一是资金压力，一些项目开不起来，或干不下去；二是盈亏压力，使得一些项目出现观望，三是疫情的扰动，一些项目无法正常施工。其中，资金是最大的影响因素。7.30政治局会议明确提到“积极的财政政策要提升政策效能、稳健的货币政策要保持流动性合理充裕”，降准、地方债的加快发行、3000亿支持小企业再贷款、9月8日发改委公布批复“同意国家铁路集团发行中国铁路建设债券3000亿元”，社融信贷等数据也有望触底回升，财政支出也会适当加快速度，等等，这或许就是做好宏观政策跨周期调节的一部分措施，后续可能还有新政出台，确保经济运行在合理区间。正是这种跨周期调节，需求不会不来，只是迟来，从这一点上讲，是不能过度看空年底需求。

4、三大政策发力，钢铁等大宗商品供给大幅收缩的态势难改

首先是能耗双控，这是一项重大国策，到2025年单位GDP能耗比2020年降低13.5%。8月12日，国家发展改革委印发了《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，表中显示不及半数省（区）能耗强度降低进展总体顺利。在能源消费总量控制方面，仍有8个省（区）为一级预警（形势十分严峻），5个省（区）为二级预警（形势比较严峻）。未来，对能耗强度降低为一级预警的省（区），对能耗强度不降反升的地区（地级市、州、盟），2021年暂停“两高”项目节能审查。于是，9月中下旬以来，陆续有一些省市，开始加大力度控制能耗，由此导致钢铁、有色金属等大宗商品产量进一步下降。

其次是钢铁双控，这同样是一项重大国策，到2025年单位GDP碳排放比2020年降低18%，钢铁行业是碳排放大户，所以，今年要压减产量同比不增。前8月粗钢产量仍有3689万吨的增量，如果要在11月底前实现同比不增的目标，意味着要在8月粗钢产量8324万吨的基础上再减473万吨，也就是9-11月月均粗钢产量要维持在7851万吨的水平。能耗双控和钢铁双控，不是二选一的选择题，而是既要还要的必选题。所以，即使你能耗双控达标，钢铁压减产量没有达标，还是要执行钢铁限产，如果你钢铁压减产量放松，能耗可能又上升了，所以，钢铁复产谈何容易。如果考虑到一些省市压减产量指标，估计还有2600多万吨的压减量，10-11月钢铁压减任务艰巨，估计有一些指标要到12月才能完成。

还有秋冬季限产，这是一项环保常态化管控措施，生态环境部发布的《重点区域2021-2022年秋冬季大气污染综合治理攻坚方案（征求意见稿）》，内容与往年有所不同，2021-2022年秋冬季因为需要同《三年计划》计划保持步调一致，特意将考核目标按照时段进行拆分（2021年10-12月，2022年1-3月），统一行动实现多个目标；此外还增加河北北部，山西北部，山东东、南部，河南南部部分城市，城市数量达到60多个。

执笔人：中国物流信息中心  李大为